疫情是难以预测的黑 天 鹅 。 长 期 来看，疫情只是短期考验，既不改变经济的原有趋势和运行规律，也不改变市场的原有走势和主线行情。对疫情对投资，坚持就是胜利。
此次新冠肺炎病毒的特性和非典很不一样，传染性强、潜伏期长，导致疫情波及范围远大于2003年非典时期。目前的经济结构和内外环境相比2003年都发生了显著变化，消费服务业对经济增长的贡献比重更高，企业和居民的负债率也高于当时，这些原因导致此次疫情对经济的短期冲击可能大于2003年。但和2003年一样，疫情的冲击是阶段性的，疫情结束后，经济最终会回到之前的趋势中。
由于目前新增确诊人数仍未明显下降，对经济的影响尚存在不确定性。乐观情形下，如果新增确诊人数在元宵节前后出现拐点，在2月中旬之后逐步得到控制，至3月和二季度初逐渐平息，则疫情对经济的短期冲击可能主要集中在一季度。疫情对第三产业的影响主要是需求，对第二产业的影响主要是供给，对第三产业的影响更大。疫情期间，可选消费受冲击大于必需消费，交通运输、影视传媒、商业零售、酒店餐饮、旅游等行业受需求冲击最大，房地产销售和新开工也受较大冲击，PPI的回升被暂时打断。疫情结束后，第二产业会明显恢复，而且可能通过赶工补回来疫情期间的停工损失。房地产竣工和基建投资也会有较大反弹。借鉴非典时期的历史经验，消费服务业的恢复有一定的迟滞，和疫情带来的社会心理变化有关。
定量来看，全国平均复工时间为2月10日，工作日减少7天(1季度工作日61天)，则第二产业的产出平均将减少11.5%;假设春节前后半个月的消费服务业需求减半，则第三产业对一季度GDP的贡献将下降1/3。综合来看，预计肺炎疫 情 导 致 一 季 度 GDP 少 增1.2%-1.8%，对全年经济影响在0.3%-0.5%之间，对应一季度实际GDP增速在4.2%-4.8%之间，全年增速在5.6%-5.9%之间。
各部委已经出台了相关支持政策。货币政策方面，本周央行公开市场操作投放流动性1.7万亿，并且逆回购利率降息10bp，叠加1月初降准，货币超常宽松窗口期延长。按照目前每月均有MLF发行的规律，本月可能主动操作一次MLF并相应降息10bp，预计本月20日LPR会下调5-10bp。财政政策方面，财政部对疫情防控重点保障企业贷款给予贴息，市场高度关注下一步对于中小企业减税免税降费，以及财政空间扩容(预算赤字率、专项债、特别国债)以及基建投资相关的财政政策。
市场在春节期间经过了充分的情绪发酵，用一次性快跌完成了风险偏好的调整。分母端经过调整之后，关注点从疫情本身转向分子端的行业景气度和产业长期趋势受疫情的影响观察。分子端的两个趋势走向出现分化，经济阶段性企稳和制造业差异化补库存的短期趋势被暂时破坏和延迟，而信息技术产业景气度回升的中长期趋势并未停止。因此，与前者相关的金融地产周期，需要观察一系列的外部因素来决定内部修复情况，如疫情拐点、复工时间、政策应对(尤其是财政和投资)、冲击确认(1-2月数据)等;与后者相关的科技股回到了主线行情，而且因为货币超常宽松窗口期延长，暂时不用担忧流动性问题。
最后谈五点看法。第一，疫情是难以预测的黑天鹅，但暴跌或许是可以躲过的。年初以来我们反复提醒，今年节奏和去年相似，但躁动更早、起点更高，行情整体前置，节前普涨后积累了较大的内生调整需求，市场敏感度比去年同期更高，对个股的业绩趋势和估值之间的匹配度要求更高。第二，我们在年度报告中对今年全年的区间判断为2700-3400点，全年走势为“V字形”或“倒N型”，目前看去年“N字形”第三笔在今年年初的延伸已经结束，并快速走出了“V字形”或“倒N型”的第一笔。第三，市场的低点可能领先于疫情的拐点，上证指数的修复行情需要第二产业复工复产、第三产业需求恢复。第四，不确定性还是疫情，对疫情拐点的假设比较重要，如果拐点没出现，那么观望气氛会很浓。第五，长期来看，疫情只是短期考验，既不改变经济的原有趋势和运行规律，也不改变市场的原有走势和主线行情。对疫情对投资，坚持就是胜利。
天风证券 宋雪涛
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