本报讯 黑名单的价值在于通过政府机关和社会力量在信息交流机制方面的互通互联，使得失信者、失信企业在群众监督的雪亮眼睛面前“一处违法，处处受限”，无形之中有效地压缩其生存空间。
资产重组频“黑天鹅”事件频频发生。为什么在对资产重组一再进行规范，并且监管层的审核似乎也越来越严的情况下，“黑天鹅”依然还是令人伤得这么重，这么猝不及防?这个问题，不能不引起人们的深刻反思。
资产重组是资本市场最常见的资产交易行为。在通常情况下，资产重组是指企业资产的拥有者、控制者与企业外部的经济主体对企业资产的分布状态进行重新组合、调整、配置，或对设在企业资产上的权利进行重新配置的过程。而在我国，由证券市场制度安排以及上市公司股权背景的某些特殊性，上市公司对资产重组除了一般资产重组意义上的动机以外，往往有着自己的特殊动机和目标。正是这些特殊动机和目标的差异性，造成了不同时期不同重组对象和不同的重组方式所发生的各种千差万别的变异，同时，也正是这些千差万别的变异的存在，给不同时期对资产重组监管重点和监管方式的变化提出了与时俱进的要求。
在市场经济条件下，政府主要给企业的并购市场提供公平、公正、透明的制度环境，而不去直接参与企业的兼并重组活动。而在一个尚未拥有健全市场机制、完备法律体系、良好社会保障环境的市场条件下，对控制权利益的攫取，则是推动上市公司并购的最基本的动因。尽管由于融资的渠道缺乏，股权融资成为一种廉价的融资方式，围绕上市资格制度安排的配股和再融资成了资产重组的重要原因;而政府出于大量而复杂的政策意图考量，其所推动的公司并购、重组活动也往往并不是反映公司利益最大化的自主市场行为，主要是为了满足所谓的国有资产保值增值和战略性调整的需要，站在地方政府的角度则主要表现为对本地上市公司壳资源的保护性干预，但在我国新老体制交替时期的改革尚不彻底，市场体系还不够发达，法律也并不完善，政策配套更不容易跟上形势的发展变化的情况下，资产重组中行政方式越多，反而越是容易导致内幕交易、市场操纵等不规范行为的发生。这不仅造成了资产重组的成本增加，而且也极大地影响了资产重组的效率。
去年以来，一些上市公司频频发布资产重组预案，重组方案发布后股价暴涨、内部人顺利高位减持，然后重组失败、股价暴跌。如此这般的重组失败闹剧循环往复，生生不息。这些令投资者蒙受巨大损失的资产重组“黑天鹅”在这段时期频频降临正处于注册制改革前夜的我国资本市场，显非偶然，而是有其鲜明的时代特色和具体的政策背景的。2014年7月份，中国证监会对《上市公司重大资产重组管理办法》以及《上市公司收购管理办法》进行了修订。松绑背景下的并购重组，意味着今后上市公司实施起来没有原先那么多的约束，似乎颇有点向注册制改革的方向推进了一大步的模样。A股上市公司交易案例数量超过4450起，规模1.56万亿元，涉及上市公司超过1783家，较2013年同期分别增长274%和210%。然而，就在这并购重组异常火爆的这一年，相比过往，并购重组失败案例数量飙升惊人。据截止9月中旬的相关数据显示，中途因各种原因而终止的有94家。另外，10月份又有15家上市公司发布公告称终止重组。12月份，重组失败的案例数突然出现了猛增。*ST传媒、北斗星通、天润控股、成飞集成、新国都、卡奴迪路、银河投资、金城股份、亿帆鑫富、仰帆控股、凤凰传媒、普洛药业、乐视网、中发科技、中京电子等一连串的上市公司纷纷宣告并购重组梦破碎。
从已披露的公告内容看，部分上市公司对重组方案胎死腹中的具体原因语焉不详，但并购重组急刹车背后的真相则常常令人疑窦丛生。重要的并不在于那些粗制滥造的重大重组预案究竟是怎样随意发布出来的，而是目前对上市公司发布重大重组预案几乎没有任何约束，不管方案合理与否、是否符合逻辑、是否可行，只要这个信息一发布就会引发市场的强烈 “反响”，内部人或者二级市场庄家岂不就可借此一响而轻而易举地赚到黄金万两?一些资本运作的痕迹如为方便股东套现、涉嫌内幕交易、股价操纵等，无不不随着重组方案的失败而逐渐暴露于光天化日之下，而重组失败虽然意味着上市公司股价承压，有时甚至连遭跌停板，而重组是否成功却并不是硬任务，实际控制人等非但无须为此而承担任何责任，反而一点也不影响他们借着重组炒作的机会大肆减持。这意味着这些大股东、董监高的幸福是建立在给他人带来痛苦的基础之上，许多投资者所无法避免的重大损失，成为他们不当获利的来源。此外，借壳重组或变相借壳重组所具有的随意性也给投资者造成了严重的伤害。有些上市公司以现金收购或债务抵偿的方式规避发行股份、规避构成借壳，躲避证监会的行政许可审批，这不仅对于创业板借壳上市的禁令不啻极大的讽刺，同时，对于规范重大重组政策的严肃性也是一种极大的冲击。业内人士认为，目前对上市公司重大重组制度之所以尚存在这么多与注册制改革的推进难以适应的诸多漏洞，与管理层在一些具体政策的把握上的摇摆不定是分不开的。先是对重大重组放松管制，然后一看情况不妙就又重新开始着力打击重组过程中的内幕交易行为，充分凸显了与注册制改革的与日俱进不相适应的行政监管思维。而越来越多的重组公司为了应对行政监管捉摸不定的思路转变，规避内幕交易之嫌，选择将停牌时间节点前移，而这种并不规范的应急性提前停牌带来了更大的不确定性，在给投机性资产重组案例的发生以可趁之机的同时，也为失败式资产重组也即“黑天鹅“事件的发生埋下了严重的隐患。
目前，在对资产重组的监管上，很大程度上还带有与注册制改革的要求不相适应的行政审核制的色彩。证监会实质审核的存在，不仅实际上削减了重组主体信息披露的诚信守诺责任，而且也在一定程度上减轻中介机构的风险过滤作用，助长了投资者对公权力的信赖，使得市场难于培育自担风险的、成熟的投资者群体。推进注册制改革迫切需要从“重审批、轻监管”转向“轻审批、重监管”，从行政性的强化监管过渡到依法治市，从原来的过于注重事前把关，转为加强事中和事后的监管。而建立黑名单制度，不仅有利于“该放的权力放开放到位，该管的事务管住管好”，减少行政力量对市场的直接干预，而且，对于推进监管创新，强化市场共治，也不失为一种有益而有效的重要探索。
与以往证监会、交易所的诚信档案相比，黑名单的价值主要不在于提高市场准入门槛，强化审核把关的作用，而在于通过政府机关和社会力量在信息交流机制方面的互通互联，使得失信者、失信企业在群众监督的雪亮眼睛面前“一处违法，处处受限”，无形之中有效地压缩了失信者、失信企业的生存空间。这或者就是黑名单制度与行政审核制条件下的证监会或交易所所建立的所谓诚信档案最根本的不同之处。推进注册制改革需要尽快扭转监管思路，摒弃原有事前审批的路径依赖，未来在将工作重心切实转向事中和事后的过程中起监管作用的主要将不是行政权力，而是舆论的压力。与个人和企业因失信付出这种过于沉重的信誉代价和商业代价相比，他们的欺诈所得或将因此犹如过眼烟云，稍纵即逝。就此而言，道德约束的威力或大过往往让失信者和失信企业“面皮老老，肚皮饱饱的”行政监管。在某种意义上，这正是目前的行政监管体制所迫切需要改变和转型的关键点之所在，同时，也是在行政审批退出新股发行和资产重组审核的注册制条件下市场对监管转型所有可能提供的最为现实的必要保障和不可或缺的有效补充。
◆财经人士 黄湘源
|
